每經(jīng)編輯｜趙云    

7月17日，上證指數(shù)收漲0.37%報(bào)3516.83點(diǎn)，深證成指漲1.43%，創(chuàng)業(yè)板指漲1.75%，北證50漲0.86%，科創(chuàng)50漲0.8%。A股全天成交1.56萬(wàn)億元，上日成交1.46萬(wàn)億元。 

創(chuàng)新藥ETF國(guó)泰(517110)單日漲幅達(dá)4.26%，已連續(xù)5天上漲，創(chuàng)出年內(nèi)新高。                         

上漲驅(qū)動(dòng)因素分析 

政策端，國(guó)家醫(yī)保局消息，第十一批國(guó)家組織藥品集中采購(gòu)工作日前啟動(dòng)。本次集采堅(jiān)持“集采非新藥、新藥不集采”的原則，也就是說(shuō)臨床使用成熟的“老藥”才會(huì)納入集采范圍，創(chuàng)新藥不會(huì)被納入集采。此前，國(guó)家醫(yī)保局新增商保創(chuàng)新藥目錄，構(gòu)建多層次支付體系，有望為創(chuàng)新藥提供更充足的經(jīng)濟(jì)支撐。2025年7月，國(guó)家醫(yī)保局、衛(wèi)健委印發(fā)《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，其中提出，增設(shè)商業(yè)健康保險(xiǎn)創(chuàng)新藥品目錄，首次構(gòu)建起“基本醫(yī)保?；?商保目錄覆蓋高值創(chuàng)新藥”的雙軌支付體系。同時(shí)，醫(yī)保局明確表示，創(chuàng)新藥不會(huì)被納入集采范圍，從政策層面為藥企的創(chuàng)新回報(bào)保駕護(hù)航。此外，證監(jiān)會(huì)重啟科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)、藥監(jiān)局壓縮臨床試驗(yàn)審評(píng)周期至30日。至此，融資、注冊(cè)、支付三位一體的制度合力已然形成。 

醫(yī)保端來(lái)看，“三醫(yī)”協(xié)同發(fā)展和治理成效顯著，醫(yī)?；疬\(yùn)行穩(wěn)健。2024年醫(yī)?；疬\(yùn)行安全穩(wěn)健，管理服務(wù)提質(zhì)增效。全國(guó)基本醫(yī)保參保率穩(wěn)定在95%以上，基金總收入和總支出均保持同比增長(zhǎng)，累計(jì)結(jié)余達(dá)5.31萬(wàn)億元，整體運(yùn)行平穩(wěn)。職工醫(yī)保參保人數(shù)延續(xù)良好增長(zhǎng)趨勢(shì)，收入同比增長(zhǎng)3.5%，支出同比增長(zhǎng)7.6%，統(tǒng)籌基金收入增長(zhǎng)4.6%，支出增長(zhǎng)13.5%，當(dāng)期結(jié)余4120億元。居民醫(yī)保收入同比增長(zhǎng)5.78%，支出增長(zhǎng)1.9%，當(dāng)期結(jié)余519億元。 

消息層面，恒瑞醫(yī)藥宣布其GLP-1/GIP雙靶點(diǎn)減肥藥HRS9531注射液在中國(guó)Ⅲ期臨床試驗(yàn)中取得積極結(jié)果，6mg劑量組平均減重達(dá)19.2%，且安全性良好。該藥物計(jì)劃近期遞交新藥上市申請(qǐng)，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥在代謝疾病領(lǐng)域的重要突破。分析人士指出，從投資視角看，雙靶點(diǎn)減肥藥的突破進(jìn)一步印證了創(chuàng)新藥行業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。此外，百利天恒宣布啟動(dòng)HER3/EGFR雙抗ADC聯(lián)合K藥±貝伐治療宮頸癌/子宮內(nèi)膜癌II期臨床；康方生物首個(gè)自研HER3 ADC申報(bào)新臨床；信達(dá)生物Claudin18.2 ADC啟動(dòng)胰腺癌III期臨床。（風(fēng)險(xiǎn)提示：個(gè)股僅供行業(yè)基本面說(shuō)明，非個(gè)股推薦。）

圖：2025年上半年License out技術(shù)分布情況 

宏觀層面，作為利率敏感型行業(yè)，創(chuàng)新藥在美聯(lián)儲(chǔ)加息周期中曾持續(xù)承壓，而隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，一方面刺激行業(yè)融資環(huán)境改善，另一方面有望提升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，創(chuàng)新藥作為高beta板塊率先受益，疊加估值重塑進(jìn)入景氣周期。 

后市展望

出海進(jìn)展+臨床數(shù)據(jù)讀出+政策支撐催化創(chuàng)新藥價(jià)值重估 

展望2025年下半年至2026年，創(chuàng)新藥行業(yè)有望延續(xù)高景氣，催化主要集中在政策落地、臨床數(shù)據(jù)讀出、出海BD交易三方面。 

政策層面，首個(gè)商保創(chuàng)新藥目錄有望于2025年內(nèi)推出，旨在納入超出基本醫(yī)保范圍的品種，有望創(chuàng)造比醫(yī)保談判更寬松的定價(jià)環(huán)境，并在多方面享受和醫(yī)保目錄相似的待遇，長(zhǎng)期內(nèi)保費(fèi)和創(chuàng)新藥支付規(guī)模有望呈數(shù)十倍增長(zhǎng)。展望2025年下半年，醫(yī)保目錄動(dòng)態(tài)調(diào)整有望納入更多新藥，優(yōu)化藥品進(jìn)院流程；目前預(yù)期下半年國(guó)內(nèi)集采政策也有望偏緩和，政策面利好創(chuàng)新藥公司。 

臨床數(shù)據(jù)與學(xué)術(shù)會(huì)議催化方面，2025下半年歐洲心臟病學(xué)會(huì)年會(huì)（ESC，8月）、歐洲腫瘤內(nèi)科學(xué)會(huì)年會(huì)（ESMO，9月）、世界肺癌大會(huì)（WCLC，9月）、中國(guó)臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（CSCO，11月）舉辦，預(yù)計(jì)將披露中國(guó)創(chuàng)新藥的關(guān)鍵數(shù)據(jù)。若相關(guān)創(chuàng)新藥公司在雙抗、ADC、CAR-T等領(lǐng)域的產(chǎn)品數(shù)據(jù)公布PFS/OS顯著優(yōu)于國(guó)際競(jìng)品更新，有望繼續(xù)推動(dòng)管線價(jià)值重估。此外，國(guó)際臨床進(jìn)展也有助于反哺國(guó)內(nèi)，若國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥海外多中心試驗(yàn)數(shù)據(jù)突出，例如頭對(duì)頭戰(zhàn)勝海外研究通過(guò)ESC/ESMO發(fā)布，有助于推動(dòng)其在國(guó)內(nèi)診療指南寫入進(jìn)程，強(qiáng)化臨床替代邏輯，或有助于直接推動(dòng)國(guó)內(nèi)醫(yī)保談判進(jìn)展。 

國(guó)際化戰(zhàn)略方面，我國(guó)創(chuàng)新藥從License-out到全球商業(yè)化加速。雖然目前較多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目BD雖已有一定市場(chǎng)預(yù)期，但仍存在落地超預(yù)期的可能，海外估值并未泡沫化，出海也已形成正向循環(huán)，從全球角度看國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥占比仍有提升空間。預(yù)計(jì)2025年全年BD交易額有望超500億美元（上半年已創(chuàng)歷史新高），展望下半年，重磅學(xué)術(shù)會(huì)議期間，跨國(guó)藥企的BD團(tuán)隊(duì)將會(huì)密集參會(huì)，若國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥數(shù)據(jù)亮眼，對(duì)應(yīng)品種可能觸發(fā)新一輪授權(quán)交易。

圖：中國(guó)藥企License out數(shù)量和金額近年快速增長(zhǎng) 

公司財(cái)報(bào)層面，行業(yè)頭部公司從“燒錢研發(fā)”到“自我造血”過(guò)渡，預(yù)計(jì)盈利拐點(diǎn)臨近，主要驅(qū)動(dòng)因素包括：（1）重磅產(chǎn)品商業(yè)化放量；（2）研發(fā)效率提升，臨床成本控制優(yōu)化，平均單藥研發(fā)周期從10年縮短至6-8年。此外，從上游產(chǎn)業(yè)鏈觀察來(lái)看，部分公司發(fā)布的2025年Q2財(cái)報(bào)預(yù)告中，服務(wù)于早期研發(fā)階段的生命科學(xué)上游公司和CXO公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出企穩(wěn)恢復(fù)態(tài)勢(shì)，盡管存在基數(shù)的原因，但也呈現(xiàn)一定的行業(yè)復(fù)蘇信號(hào)。此外，部分CXO公司詢單量上升或側(cè)面印證藥企研發(fā)需求復(fù)蘇信號(hào)。根據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)，2025年5月國(guó)內(nèi)醫(yī)藥投融資事件數(shù)和金額都達(dá)到今年以來(lái)的最高值，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥BD交易活躍，進(jìn)一步推動(dòng)投融資回暖，有望為Biotech和初創(chuàng)藥企提供更多資金。 

在行業(yè)迎來(lái)基本面與政策面多重催化的背景下，創(chuàng)新藥ETF國(guó)泰（517110）緊密跟蹤中證滬港深創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)指數(shù)，覆蓋A股、港股通等優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥企，全線覆蓋創(chuàng)新藥研發(fā)、生產(chǎn)、商業(yè)化等各環(huán)節(jié)的企業(yè)，主要分布在化學(xué)制藥、生物制品等細(xì)分領(lǐng)域，或有助于規(guī)避單一技術(shù)路線失敗風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)全面地反映創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)整體表現(xiàn)，值得投資者持續(xù)關(guān)注。此外，也可以關(guān)注近期正在發(fā)行的科創(chuàng)創(chuàng)新藥ETF國(guó)泰（589723），發(fā)行時(shí)間是7月14日至7月25日，跟蹤的是上證科創(chuàng)板創(chuàng)新藥指數(shù)，指數(shù)以biotech為主，呈現(xiàn)出比較鮮明的中小市值特性，創(chuàng)新純度更高，研發(fā)費(fèi)用占比更高，從歷史表現(xiàn)來(lái)看，2024年“9·24”到2025年6月科創(chuàng)板創(chuàng)新藥指數(shù)的反彈力度比大盤更強(qiáng)，也能夠明顯超過(guò)同類的醫(yī)藥指數(shù)，體現(xiàn)出了更強(qiáng)的上漲彈性。 

風(fēng)險(xiǎn)提示 

本速評(píng)已力求報(bào)告內(nèi)容的客觀、公正，但對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性和完整性不作任何保證，文中的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，相關(guān)觀點(diǎn)不代表任何投資建議或承諾。行業(yè)或板塊短期漲跌幅列示僅作為市場(chǎng)行情分析的輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。

我國(guó)基金運(yùn)作時(shí)間較短，不能反映股市發(fā)展的所有階段。基金管理人承諾以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過(guò)往業(yè)績(jī)及其凈值高低并不預(yù)示其未來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)?；鸸芾砣颂嵝淹顿Y人基金投資的“買者自負(fù)”原則，在做出投資決策后，基金運(yùn)營(yíng)狀況與基金凈值變化引致的投資風(fēng)險(xiǎn)，由投資人自行負(fù)擔(dān)?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，購(gòu)買過(guò)程中應(yīng)選擇與自己風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和承受能力相匹配的基金，投資需謹(jǐn)慎。

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。