一、整體情況：

25Q1-3醫(yī)藥板塊整體收入-2%，歸母凈利潤(rùn)-1%，扣非歸母凈利潤(rùn)-9%；25Q3醫(yī)藥板塊整體收入+0%，歸母凈利潤(rùn)-3%，扣非歸母凈利潤(rùn)-7%，各項(xiàng)增速環(huán)比25Q2持續(xù)改善。

細(xì)分領(lǐng)域表現(xiàn)：25Q3藥品尤其是創(chuàng)新藥板塊收入增速表現(xiàn)較好，利潤(rùn)端增速較好的子版塊主要是Bio-Pharma、CXO和上游。

增速環(huán)比趨勢(shì)：23Q1以來(lái)醫(yī)藥整體收入增速基本維持微增或微降。結(jié)構(gòu)分化較大，其中Bio-pharma收入增速表現(xiàn)持續(xù)強(qiáng)勁，23Q1以來(lái)基本每個(gè)季度均為收入增速最快的子版塊，此外，CXO和上游的收入增速改善趨勢(shì)明顯。利潤(rùn)端表現(xiàn)類(lèi)似。

二、細(xì)分行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)及未來(lái)展望：

創(chuàng)新藥板塊：

25Q3表現(xiàn)：藥品行業(yè)整體業(yè)績(jī)分化，部分Phama企業(yè)存量業(yè)務(wù)依然存在集采降價(jià)沖擊導(dǎo)致利潤(rùn)承壓，但創(chuàng)新轉(zhuǎn)型進(jìn)度靠前的Phama及Biotech業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。25Q3創(chuàng)新藥板塊均增長(zhǎng)顯著，營(yíng)收同比增速加快，25年多個(gè)創(chuàng)新藥獲批上市貢獻(xiàn)增量。

25Q4及26年預(yù)期：25Q3或?yàn)榇蟛糠諴hama壓力最大的季度，隨著年底的醫(yī)保談判進(jìn)行，相關(guān)公司的創(chuàng)新藥管線在后續(xù)有望持續(xù)貢獻(xiàn)收入和利潤(rùn)來(lái)源。創(chuàng)新藥Q4仍有ASH、ESMO IO等頂級(jí)會(huì)議公布臨床數(shù)據(jù)。26年獲批創(chuàng)新藥/進(jìn)醫(yī)保品種數(shù)量有望繼續(xù)增加，營(yíng)收和利潤(rùn)有望繼續(xù)高增長(zhǎng)，26-27年有望看到更多創(chuàng)新藥公司扭虧為盈。

投資啟示：市場(chǎng)的焦點(diǎn)正在回歸創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的本質(zhì)，從交易BD預(yù)期的博弈階段，進(jìn)入驗(yàn)證BD成色的階段。市場(chǎng)不再滿足于“某公司有BD預(yù)期”的模糊故事，而是需要看到“MNC如何用實(shí)際行動(dòng)和真金白銀來(lái)驗(yàn)證其合作價(jià)值”。近期輝瑞快速推進(jìn)707至全球三期臨床，武田在季報(bào)中明確量化合作產(chǎn)品的市場(chǎng)潛力，這些行為遠(yuǎn)超一筆首付款的意義，或意味著MNC以其全球視野和研發(fā)資源，為合作產(chǎn)品的潛力和公司的創(chuàng)新能力投下信任票。這一事件強(qiáng)化了資金向已與頂級(jí)MNC深度綁定、且獲得強(qiáng)力背書(shū)的領(lǐng)先頭部創(chuàng)新藥企業(yè)集中的趨勢(shì)。我們認(rèn)為，中國(guó)最頂尖的創(chuàng)新藥正被納入全球頂級(jí)藥企的核心管線，其價(jià)值也正在被按照全球標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行重估，因此臨床管線的真正價(jià)值、MNC的重視程度或有望成為下一階段交易的核心估值錨點(diǎn)。短期看預(yù)期修復(fù)：隨著三季報(bào)期更多MNC披露其對(duì)合作管線的投入與規(guī)劃，以及11-12月國(guó)家醫(yī)保談判的推進(jìn)，市場(chǎng)注意力將重回基本面。優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥企的價(jià)值或有望得到進(jìn)一步修復(fù)。中期看臨床里程碑：下一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)將是這些進(jìn)入全球后期臨床的產(chǎn)品的數(shù)據(jù)讀出，成功的“頭對(duì)頭”數(shù)據(jù)有望帶動(dòng)管線估值上修，有望成為價(jià)值再次飛躍的催化劑。長(zhǎng)期看可持續(xù)創(chuàng)新能力：最終，市場(chǎng)會(huì)給予那些擁有持續(xù)產(chǎn)出FIC/BIC產(chǎn)品平臺(tái)能力的創(chuàng)新藥企以估值溢價(jià)。

CXO：

25Q3表現(xiàn)：行業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，外需CDMO業(yè)務(wù)表現(xiàn)良好，新分子業(yè)務(wù)高景氣。內(nèi)需CRO在磨底階段。

25Q4及26年展望：跟隨創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈，外需CDMO業(yè)務(wù)24Q4開(kāi)始已經(jīng)拐點(diǎn)向上，今年訂單持續(xù)改善，恢復(fù)到雙位數(shù)訂單增速，部分龍頭公司結(jié)構(gòu)性增速更好。

投資啟示：后續(xù)伴隨生物安全法案的影響逐步削弱，美國(guó)降息有望進(jìn)一步催化行業(yè)景氣度上行。近期國(guó)內(nèi)投融資數(shù)據(jù)有所改善，期待后續(xù)內(nèi)需訂單跟隨國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥修復(fù)。

上游科研服務(wù)：

25Q3表現(xiàn)：營(yíng)收同比增速加快，行業(yè)需求逐季加速回暖。

25Q4及26年展望：部分企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)投建已/將落地，承接項(xiàng)目產(chǎn)值將進(jìn)一步提升；充沛在手訂單量或支撐業(yè)績(jī)長(zhǎng)期釋放。

醫(yī)療器械板塊：

25Q3表現(xiàn)：醫(yī)療設(shè)備Q3報(bào)表端拐點(diǎn)向上，收入端同比增長(zhǎng)顯著，毛利率基本企穩(wěn)，中低端產(chǎn)品縣域市場(chǎng)集采價(jià)格偏低仍有部分影響。醫(yī)療耗材需求承壓，骨科及出海表現(xiàn)較好，其他高耗及低耗受?chē)?guó)內(nèi)需求及美國(guó)關(guān)稅影響，業(yè)績(jī)較Q2趨勢(shì)下滑。IVD板塊量?jī)r(jià)承壓，受集采、DGR及服務(wù)價(jià)格調(diào)整、檢測(cè)量降幅收窄影響。

25Q4：醫(yī)療設(shè)備后續(xù)招投標(biāo)景氣或持續(xù)，Q4庫(kù)存有望降至常態(tài)水平，部分成分股有望逐季加速。高耗期待中美關(guān)稅下調(diào)后出?；謴?fù)，國(guó)內(nèi)集采落地驅(qū)動(dòng)加速；低耗主要跟隨海外大客戶補(bǔ)庫(kù)。IVD仍待觀察。

三、如何參與醫(yī)藥投資？

一攬子指數(shù)化布局是參與板塊投資的重要途徑。

醫(yī)療ETF（159828）主要包含醫(yī)療器械、CXO兩個(gè)前途較優(yōu)的細(xì)分子行業(yè)。選取樣本空間中醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)等醫(yī)療行業(yè)的上市公司股票。

對(duì)創(chuàng)新藥投資感興趣的投資者可以關(guān)注創(chuàng)新藥ETF（517110）緊密跟蹤證滬港深創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)指數(shù)，覆蓋A股、港股通等優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥企，全線覆蓋創(chuàng)新藥研發(fā)、生產(chǎn)、商業(yè)化等各環(huán)節(jié)的企業(yè)，或有助于規(guī)避單一技術(shù)路線失敗風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)全面地反映創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)整體表現(xiàn)，值得投資者持續(xù)關(guān)注。此外，科創(chuàng)創(chuàng)新藥ETF（589720），跟蹤的是上證科創(chuàng)板創(chuàng)新藥指數(shù)，指數(shù)以Biotech為主，呈現(xiàn)出比較鮮明的中小市值特性，，研發(fā)費(fèi)用占比更高，創(chuàng)新“純度”更高。2024年“9·24”到2025年6月科創(chuàng)板創(chuàng)新藥指數(shù)的反彈也能夠明顯超過(guò)同類(lèi)的醫(yī)藥指數(shù)，體現(xiàn)出更強(qiáng)彈性。

相對(duì)寬基醫(yī)藥ETF比如生物醫(yī)藥ETF（512290）、創(chuàng)業(yè)板醫(yī)藥ETF（159377），覆蓋整個(gè)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，分享整個(gè)行業(yè)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)紅利。