每經(jīng)記者｜李蕾    每經(jīng)編輯｜蒲禎    

截至目前，國際金價依然站在歷史高位，不斷擊穿市場預(yù)期的天花板。 在全球央行持續(xù)購金與地緣格局重構(gòu)的推動下，支撐金價的底層邏輯，已經(jīng)發(fā)生了一場徹底的重塑。

然而，大勢的確定性，從來不等于回報的必然性。當(dāng)我們試圖穿透那些宏大的全球敘事，去尋找真正能在中國市場落地的“實物載體”時，看到的卻是一幅截然不同的圖景。

回望過去幾年的A股市場，四川黃金（001337.SZ） 無疑是一個繞不開的驚嘆號。 2023年3月，當(dāng)其正式登陸深交所時，在當(dāng)時資源股整體沉寂的盤面下，它首日頂格上漲44%，隨后更是走出一波凌厲的連板行情，市值迅速突破百億關(guān)口。 這只“黑馬”所展現(xiàn)出的驚人爆發(fā)力，讓整個市場為之側(cè)目。

是誰在幾年前就預(yù)判了這場爆發(fā)？

鮮少有人注意到，在這場熱鬧的資本盛宴背后，隱現(xiàn)著一家低調(diào)機構(gòu)的身影——雷石投資。 深入回溯四川黃金的早期股東名冊，我們發(fā)現(xiàn)，雷石正是其最早、最堅定的機構(gòu)投資人之一。

這絕非一次順勢而為的跟投。在2021年行業(yè)處于“分歧點”的時刻，這家機構(gòu)便已逆勢入局，完成了對核心籌碼的精準(zhǔn)鎖定。 當(dāng)如今全世界都在討論黃金牛市時，他們早已完成了從“認(rèn)知”到“變現(xiàn)”的完美閉環(huán)，拂衣而去。

這究竟是運氣的偶然垂青，還是邏輯的必然兌現(xiàn)？剝離掉所有“幸存者偏差”的濾鏡，我們嘗試去還原這段幾近被忽略的投資歷程，去回顧雷石在黃金的“至暗時刻”，究竟看見了什么？

 聽見周期的“回響”

如果不理解2020年的宏觀背景，就無法理解雷石的決策。 彼時，黃金并不是一個性感的賽道。在二戰(zhàn)后長達50年的周期里，黃金雖然保值，但長期收益率甚至跑不贏美元國債。對于追求高成長的VC/PE而言，這幾乎是一個被遺忘的角落。

但在雷石的視野里，變化的信號實際上早已出現(xiàn)。 線索始于2019年瑞·達里奧（Ray Dalio）的一個觀點：建議將黃金配置比例提升至5%。結(jié)合歷史表現(xiàn)，這已屬于“重配”級別。雷石團隊隨即進行了長達一年的深度行研，當(dāng)他們把研究的坐標(biāo)系對齊到宏觀經(jīng)濟的長周期時，兩個驚人的拐點浮出了水面：

第一個是“地緣秩序的重構(gòu)”。2020年前后，世界正從美國單極主導(dǎo)轉(zhuǎn)向多極并存。在地緣政治沖突與經(jīng)濟動蕩的背景下，黃金作為唯一不需要信用背書的資產(chǎn)，其避險價值將被重新定價。

第二個是“債務(wù)周期的宿命”。這是更硬核的推演。雷石結(jié)合達里奧的研究發(fā)現(xiàn)：超級經(jīng)濟體在下降周期的前1/3階段，往往伴隨著不受控制的債務(wù)擴張。 王宇對此有著更為透徹的推演：“以美國為代表的民主政體存在一種體制慣性——每一次大選，政黨往往通過透支未來換取選票。而收回超發(fā)貨幣，對經(jīng)濟體而言太過痛苦?！?/p>

結(jié)論呼之欲出：貨幣超發(fā)已陷入一種不可逆的路徑依賴。這意味著，以美元計價的黃金，必然進入持續(xù)上漲的周期。在雷石看來，這是黃金在50年周期里唯一一次歷史性機遇。

 在無人問津處，完成“系統(tǒng)性卡位”

宏觀推演易，個股落地難。 當(dāng)時的四川黃金，因為行業(yè)屬性和市場偏見，處于市場的盲區(qū)。雷石是如何在“冷門”中排除風(fēng)險，確定它就是那個能賺錢的好公司？

這背后，雷石主要解決了兩個核心命題：

1. 排除噪音，鎖定“常識”。市場不看好金價，是因為被短期波動干擾。但雷石基于宏觀周期的深度推演，確信了“金價必漲”的常識。為了驗證這一邏輯，雷石當(dāng)時除了股權(quán)投資，還配置了大量黃金ETF。這不僅是一次投資，更是一次對自身研判能力的交叉驗證。

2. 降維打擊，確認(rèn)“退出”。礦業(yè)投資最大的坑在于“退出”。怎么確定這家公司能IPO？這并非依賴運氣的賭博，而是雷石作為一家成熟機構(gòu)的基本功?！吧鲜幸馕吨鴮ζ髽I(yè)歷史規(guī)范程度有精準(zhǔn)理解?！蓖跤顝娬{(diào)。對于管理規(guī)模超10億的基金來說，IPO判斷能力早已是一項退出的必備能力。基于18年的實戰(zhàn)積累，雷石團隊通過系統(tǒng)工程級的盡調(diào)，從資源儲量到合規(guī)細(xì)節(jié)，確認(rèn)了四川黃金的安全邊際。

這里必須坦誠的是，雷石并沒有追求神話般的“賣在最高點”。在四川黃金上市后驚人的連板與主升浪中，雷石始終保持著清醒，在價值邏輯充分兌現(xiàn)后，選擇了按計劃有序退出。

“漲到那個位置，雖然宏觀大邏輯依然成立，但價格已經(jīng)把未來的預(yù)期打得太滿了?！?nbsp;王宇對此算得很清楚，“在我們的模型里，繼續(xù)持有的性價比開始邊際遞減。后面的行情雖然可能還有空間，但博弈的難度也在指數(shù)級上升。相比于追逐性價比遞減的剩余空間，我們更在乎守住勝果。將紙面富貴轉(zhuǎn)化為可供分配的現(xiàn)金流，這才是對LP利益最大的尊重?！?/p>

 認(rèn)知的穿透：從“邏輯自洽”到“邊界掌控”

復(fù)盤雷石的投資方法論，最終都指向了對“真實世界”的理解。為什么懂了道理依然賺不到錢？為什么市場上充滿了完美的研報，業(yè)績卻千差萬別？王宇將其歸結(jié)為“三層認(rèn)知”的差異。

第一層：邏輯層面的認(rèn)知。就像我們?nèi)粘？吹降拇罅啃袠I(yè)研報，結(jié)論清楚、分析來源明確、邏輯線條清晰、數(shù)據(jù)精準(zhǔn)。“但這層認(rèn)知不產(chǎn)生任何可變現(xiàn)的價值。”王宇直言，“因為它們只是把孤立的數(shù)據(jù)和點用邏輯串起來，從而去把一個故事講圓，這套邏輯跟未來真實發(fā)生的事情本質(zhì)上沒什么關(guān)系?！?/p>

第二層：看到世界運轉(zhuǎn)的規(guī)則。這層認(rèn)知就像推開一扇門，能看到門后真實的運轉(zhuǎn)邏輯。而做投資的人必須具備第三層認(rèn)知，也就是不光要懂規(guī)則，還要知道什么時候使用什么規(guī)則?；谶@個世界有很多規(guī)則，有時候需要抓主要矛盾，大刀闊斧推進，暫時忽略次要矛盾；有時候則要“治大國如烹小鮮”，到底采用哪項規(guī)則，取決于哪一個更貼近問題本質(zhì)。

用理工科的話講，就是解決問題時要選對公式，還要用對場景。僅僅選對公式，還停留在第二層；知道什么時候用、用的邊界條件是什么，才是第三層。

只有在邊界條件都具備的情況下，認(rèn)知才能達到第三層，到這一層才能掙錢，而且能重復(fù)掙錢。有的人掙不到錢，不是因為不懂規(guī)則，而是不知道什么時候用、不懂邊界約束條件。認(rèn)知沒達到第三層，靠運氣賺的錢，最后也會靠實力虧回去。

穿越“三伏天”：尋找不可被擊垮的優(yōu)勢

四川黃金的成功，是雷石“通用底層能力”的一次勝利。這種能力的本質(zhì)，不在于深耕某一個行業(yè)，而在于對周期的敬畏與對邊界的確認(rèn)。

面對當(dāng)下火熱的AI賽道，雷石表現(xiàn)出了同樣的冷靜與敏銳。在“泛人工智能”概念的估值喧囂中，雷石保持了極罕見的戰(zhàn)略克制。這并非猶豫，而是在泡沫與價值之間，選擇校準(zhǔn)自己的價值坐標(biāo)。

這并非對技術(shù)的否定，而是雷石“第三層認(rèn)知”在科技賽道的再次復(fù)刻：如果說AI改變世界是“規(guī)則”（第二層），那么“應(yīng)用場景”就是決勝的“邊界”（第三層）。

“這個賽道的‘三伏’已經(jīng)過了?！蓖跤钆袛啵喝斯ぶ悄茴I(lǐng)域的估值已透支，但這并不意味著離場，而是要完成一次價值錨點的切換——主動剝離掉那些擁擠的泡沫，去尋找更具長周期確定性的土壤。

雷石的目光已經(jīng)聚焦于“人工智能在制造業(yè)的賦能”?！爸袊鴵碛腥澜缱钔暾闹圃鞓I(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，這是美國、歐洲都沒有的優(yōu)勢?！蓖跤顖孕牛肁I幫助制造業(yè)降成本、提精度、提高研發(fā)效率，從而打造全球范圍內(nèi)不可被擊垮的優(yōu)勢——這才是中國投資者獨有的、能夠穿越周期的下一個“金礦”。

從對黃金周期的精準(zhǔn)卡位，到對中國優(yōu)勢的深度賦能，雷石的投資邏輯始終是一個完整的閉環(huán)。這是一家不相信“運氣”的機構(gòu)。他們篤信周期的鐵律，相信18年沉淀的系統(tǒng)能力，更相信那個樸素的真理：唯有保持對常識的極致誠實，才能在“無人問津”時預(yù)見必然，在“舉世矚目”時從容兌現(xiàn)。