每經(jīng)編輯｜肖芮冬    

日前，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化創(chuàng)業(yè)板改革更好服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱(chēng)《創(chuàng)業(yè)板意見(jiàn)》）。同日，深交所就4項(xiàng)配套業(yè)務(wù)規(guī)則向市場(chǎng)公開(kāi)征求意見(jiàn)。其中《創(chuàng)業(yè)板意見(jiàn)》提出“深化新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制改革”，包括優(yōu)化新股定價(jià)高價(jià)剔除比例，試點(diǎn)提高優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長(zhǎng)的網(wǎng)下投資機(jī)構(gòu)的配售比例。提高中小盤(pán)股首次公開(kāi)發(fā)行戰(zhàn)略配售比例上限。

新股高價(jià)剔除比例統(tǒng)一為3%

高價(jià)剔除機(jī)制是新股市場(chǎng)化詢(xún)價(jià)定價(jià)過(guò)程中的一項(xiàng)重要制度安排。目前，創(chuàng)業(yè)板新股高價(jià)剔除比例為1%—3%，實(shí)踐中發(fā)行人和承銷(xiāo)商通常自主設(shè)置為1%。

“科創(chuàng)板八條”明確在科創(chuàng)板試點(diǎn)統(tǒng)一執(zhí)行3%的高價(jià)剔除比例。本次改革借鑒該做法，明確創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)一執(zhí)行3%的高價(jià)剔除比例，有利于強(qiáng)化對(duì)網(wǎng)下報(bào)價(jià)行為的市場(chǎng)化約束，引導(dǎo)網(wǎng)下投資者理性報(bào)價(jià)，促進(jìn)買(mǎi)賣(mài)雙方充分博弈。

另外，試點(diǎn)對(duì)鎖定比例更高、期限更長(zhǎng)的網(wǎng)下投資機(jī)構(gòu)提高配售比例。這借鑒“科創(chuàng)板八條”的做法，即建立以自愿鎖定為基礎(chǔ)的差異化配售機(jī)制，在約定限售總量、按機(jī)構(gòu)類(lèi)型分類(lèi)配售的基礎(chǔ)上，增加對(duì)自愿鎖定的A類(lèi)投資者配售更多股份?！翱苿?chuàng)板八條”以來(lái)，已有8家科創(chuàng)板未盈利上市企業(yè)在新股發(fā)行中使用上述約定限售的配售方式，投資者參與積極，實(shí)施效果良好。

本次在創(chuàng)業(yè)板引入上述配售方式，有利于強(qiáng)化新股發(fā)行定價(jià)激勵(lì)約束機(jī)制，激勵(lì)網(wǎng)下投資者開(kāi)展新股研究，挖掘新股真實(shí)內(nèi)在價(jià)值，在限售約束下更審慎報(bào)價(jià)，提高報(bào)價(jià)合理性。

提高中小盤(pán)股戰(zhàn)略配售比例上限

目前戰(zhàn)略配售比例上限與發(fā)行規(guī)模掛鉤，即1億股以下戰(zhàn)略配售比例不超過(guò)20%，1億股至4億股不超過(guò)30%，4億股以上不超過(guò)50%。本次創(chuàng)業(yè)板改革提高中小盤(pán)股戰(zhàn)略配售比例上限，對(duì)首次公開(kāi)發(fā)行數(shù)量不足1億股、1億股至4億股的中小盤(pán)股，將其戰(zhàn)略配售比例上限由不超過(guò)20%、30%分別調(diào)整為不超過(guò)30%和40%。

據(jù)了解，主要包括三方面積極作用：一是給予風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力強(qiáng)、具有長(zhǎng)期持有意愿的戰(zhàn)略投資者更高的配售比例，有利于支持優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)特別是未盈利企業(yè)的發(fā)行。二是戰(zhàn)略投資者尤其是與發(fā)行人有產(chǎn)業(yè)協(xié)同關(guān)系的投資者，對(duì)行業(yè)理解更深入，估值定價(jià)能力更強(qiáng)，提高戰(zhàn)略配售比例有利于促進(jìn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)與合理定價(jià)。三是推動(dòng)更多中長(zhǎng)期資金入市，更好發(fā)揮產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)和專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)價(jià)值投資、穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。

市場(chǎng)各方對(duì)相關(guān)改革舉措評(píng)價(jià)積極

中信證券經(jīng)營(yíng)管理委員會(huì)執(zhí)行委員、全球投資銀行管理委員會(huì)主任孫毅認(rèn)為，本次優(yōu)化舉措重點(diǎn)體現(xiàn)在三方面：一是新增約定限售方式，發(fā)行人和承銷(xiāo)商可設(shè)定不同檔位的限售比例和限售期，向鎖定比例更高、鎖定期限更長(zhǎng)的投資者配售更多股份，引導(dǎo)“長(zhǎng)錢(qián)長(zhǎng)投”，助力新股合理定價(jià)；二是提高中小盤(pán)股戰(zhàn)略配售比例，針對(duì)技術(shù)迭代快、估值難度大的企業(yè)，將首次公開(kāi)發(fā)行數(shù)量不足1億股、1億股以上不足4億股的中小盤(pán)股，戰(zhàn)略配售比例上限分別由20%、30%調(diào)整至30%、40%，更好發(fā)揮戰(zhàn)略投資者專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)；三是強(qiáng)化市場(chǎng)化約束，在現(xiàn)行規(guī)則范圍內(nèi)統(tǒng)一執(zhí)行3%的高價(jià)剔除比例，引導(dǎo)網(wǎng)下投資者理性報(bào)價(jià)，避免盲目抬價(jià)，讓新股定價(jià)更貼合企業(yè)真實(shí)價(jià)值，同時(shí)也進(jìn)一步壓實(shí)了中介機(jī)構(gòu)的定價(jià)責(zé)任。

中金公司黨委副書(shū)記、副董事長(zhǎng)、總裁王曙光認(rèn)為，本次優(yōu)化舉措有助于深化新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制改革，進(jìn)一步引導(dǎo)新股定價(jià)從“入圍博弈”轉(zhuǎn)向基于長(zhǎng)期價(jià)值的合理發(fā)行，有利于提高IPO定價(jià)和發(fā)行效率。

開(kāi)源證券副總裁、研究所所長(zhǎng)孫金鉅認(rèn)為，此次新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制的優(yōu)化舉措堅(jiān)持了市場(chǎng)化定價(jià)方向，強(qiáng)化了投資者責(zé)任約束，有助于形成更加合理的新股發(fā)行定價(jià)生態(tài)。

南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(zhǎng)田利輝認(rèn)為，定價(jià)是資本市場(chǎng)資源配置的靈魂。本次優(yōu)化直擊痛點(diǎn)，構(gòu)建了“事前引導(dǎo)、事中約束、事后激勵(lì)”的定價(jià)新范式。三項(xiàng)舉措形成約束與激勵(lì)閉環(huán)，促進(jìn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)、合理定價(jià)、一二級(jí)市場(chǎng)均衡。一套好的定價(jià)機(jī)制，不僅要讓市場(chǎng)“說(shuō)了算”，更要讓市場(chǎng)“說(shuō)得準(zhǔn)”。

北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)、博雅特聘教授田軒認(rèn)為，本次對(duì)新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制的優(yōu)化舉措，既貼合優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)定價(jià)需求，也體現(xiàn)了引導(dǎo)“長(zhǎng)錢(qián)長(zhǎng)投”的改革方向。一方面，通過(guò)試點(diǎn)提高優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長(zhǎng)的網(wǎng)下投資機(jī)構(gòu)的配售比例，錨定長(zhǎng)期價(jià)值，強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)科技創(chuàng)新價(jià)值的長(zhǎng)期認(rèn)同；另一方面，提高中小盤(pán)股首次公開(kāi)發(fā)行戰(zhàn)略配售比例上限，強(qiáng)化戰(zhàn)略投資者專(zhuān)業(yè)定價(jià)能力，引導(dǎo)資金向真正具備技術(shù)壁壘與成長(zhǎng)潛力的創(chuàng)新企業(yè)集聚。

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